Los efectos de los dividendos sobre el valor de la firma

Los efectos de los dividendos sobre el valor de la firma

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Los efectos de los dividendos sobre el valor de la firma
Los efectos de los dividendos sobre el valor de la firma

Una aportación importante a este tema ha sido realizada por James Walter, que en un trabajo bajo el título «Dividend Policy: its influence on the value of the enterprice» publicado en el Journal of Finance explicita las condiciones bajo las cuales cabe admitir que los dividendos afectan al valor de la firma. Las principales conclusiones de su trabajo nos indican que:

  • No hay evidencias ciertas de que los inversores marginales otorguen un peso distinto, en el margen, a los dividendos que a los beneficios que se retienen en forma de reservas u otros fondos propios.
  • La práctica empresarial demuestra que los flujos netos de la explotación suelen estar disponibles para: 1) pagar el principal e intereses para la utilización de recursos ajenos; 2) pagar los compromisos derivados de los planes de inversión; 3) pagar los dividendos a los accionistas.

Estos flujos pueden ser complementados, en cualquier período, con recursos externos e internos. Los primeros, crean obligaciones de pagos de principal e intereses en períodos futuros, lo que reduce los flujos disponibles para gastos de capital y dividendos. Los segundos reducen las expectativas de flujos de caja disponibles por acción para la reinversión y los dividendos.

  • El accionista participa en los flujos de caja presentes en la medida en que obtiene dividendos y en los flujos de caja futuros, si el mercado lo refleja en la cotización de las acciones. En general, el precio; de mercado de la acción lo determinan las expectativas de los inversores marginales acerca de los resultados, actuales y futuros, de la firma.
  • Las reacciones por parte de los inversores fuertes a los cambios en la política de dividendos pueden anular total o parcialmente su efecto sobre los precios. Si el inversor está insastifecho con el dividendo, puede forzar el equilibrio en sus expectativas de renta actual y furura a través de una decisión de venta o compra de acciones, o de otros medios. O si el dividendo fuere muy alto podría, en teoría, emplear el dividendo líquido para adquirir títulos adicionales.

Lo que el accionista no debe hacer —cuando toma la medida de comprar/vender— es negar las consecuencias de las decisiones de inversión la empresa sobre los dividendos, ya que éstos, inevitablemente, están ligados a aquéllas.

  • Para que los dividendos pagados tuvieren una influencia menor o nula sobre el valor de las acciones serán necesarias dos condiciones:

— Que el nivel de los flujos futuros caja del ciclo de explotación (o sea, su tasa de crecimiento) fuere independiente de los criterios que se utilizan para el pago de dividendos. Ello implica que cualquier alteración en los dividendos ha de producir un efecto en los flujos de caja, que deben neutralizarse un cambio de signo contrario en la financiación suplementaria o externa.

— La tasa de descuento empleadas fueren independientes de la política de dividendos, y, consiguientemente, no varíen cuando lo hacen éstos.

Las observaciones de la realidad nos conducen a que estas condiciones son de una casi imposibilidad total de cumplimiento en la práctica. O, lo que es idéntico, la existencia de relación estrecha entre dividendo y nivel futuro de los flujos de caja.

  • Las observaciones que se formulan habitualmente acerca del principio de neutralidad de los dividendos —sobre las diferencias en el tratamiento fiscal y los costes de recursos financieros ajenos— inclinan a preferir una práctica de retención de beneficios. La interdependencia entre la política de dividendos y los costes de capital puede operar en ambos sentidos, según ocurra con la rentabilidad de la empresa.

En definitiva, Walter en éste y otros trabajos (Dividends Policies and Common Stock Prices) lo que defiende es la llamada «tesis de los dividendos», según la cual: a) el valor de las acciones puede aumentarse con una política inteligente de dividendos; b) si la tasa de retorno de la inversión empresarial fuere superior al coste del capital en el mercado, la empresa debería retener los todos los beneficios, pues elevaría el valor de mercado las acciones, y recíprocamente; c) si estas tasas fueran iguales, la política de dividendos sería irrelevante.

 



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